Quando alzare i tassi non basta

Per anni abbiamo raccontato l’inflazione con uno schema relativamente semplice: l’economia cresce troppo, la domanda accelera, i prezzi salgono e la banca centrale aumenta i tassi per raffreddare il sistema.

Ma cosa succede quando i prezzi aumentano mentre l’economia rallenta?

È il problema che sta tornando al centro delle decisioni delle principali banche centrali. Il 23 luglio la BCE ha lasciato invariati i tassi, con quello sui depositi al 2,25%, dopo l’aumento di 25 punti base deciso a giugno. Dietro questa scelta c’è soprattutto una variabile difficile da controllare: l’energia.

Le tensioni in Medio Oriente hanno riportato i costi energetici ben sopra i livelli precedenti al conflitto. E il problema dell’energia è che il suo effetto non termina alla pompa di benzina. Energia più costosa significa maggiori costi di produzione, trasporto e logistica. Le imprese possono assorbirli riducendo i margini oppure trasferirli, almeno in parte, sui prezzi finali.

Ed è qui che nasce il paradosso.

Una banca centrale può aumentare il costo del denaro e ridurre consumi, credito e investimenti. Ma un tasso più alto non produce un barile di petrolio in più e non risolve una crisi geopolitica. Se l’inflazione nasce da uno shock dell’offerta, combatterla esclusivamente attraverso la domanda rischia quindi di avere un prezzo elevato: frenare ulteriormente un’economia che sta già rallentando.

La BCE stessa prevede, nello scenario di base pubblicato a giugno, un’inflazione media del 3% nel 2026, prima di una discesa verso il 2% nel 2028. Nel frattempo, credito e mutui iniziano a risentire delle condizioni più restrittive.

Negli Stati Uniti il dilemma è simile. La Federal Reserve si riunisce il 28 e 29 luglio con un’inflazione ancora lontana dall’obiettivo del 2%. Un sondaggio Reuters tra economisti indica come scenario prevalente tassi fermi al 3,50-3,75% per il resto dell’anno, ma è aumentato il numero di chi considera concreto il rischio di nuovi rialzi.

Per i mercati questo cambia molto.

Negli ultimi anni gli investitori si sono abituati a chiedersi quando arriverà il prossimo taglio. Oggi la domanda potrebbe essere diversa: e se i tassi dovessero restare elevati più a lungo del previsto?

In uno scenario del genere, non tutte le aziende sono uguali. Debito elevato, margini ridotti e forte dipendenza dal rifinanziamento diventano vulnerabilità. Al contrario, generazione di cassa, pricing power e bilanci solidi acquistano valore.

Forse il vero rischio non è che le banche centrali sbaglino previsione. È che debbano scegliere tra due problemi contemporaneamente: proteggere la crescita o proteggere il potere d’acquisto.

E quando entrambe le cose non sono possibili nello stesso momento, quale delle due viene prima?